如果要從A股選出一只最具爭(zhēng)議性的股票，恐怕很多人的答案都會(huì)首推樂視網(wǎng)。

樂視，這個(gè)像謎一樣的公司，目前的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，已經(jīng)延伸至視頻、電視、手機(jī)、影視、汽車、出行、體育等多個(gè)行業(yè)，無所不在。而在生態(tài)一詞的加持下，樂視網(wǎng)的市值從上市之初的50億，飆升去年5月份1500億的歷史高點(diǎn)，成為創(chuàng)業(yè)板市值第一的妖股。

然而，如果你想徹底弄懂賈躍亭的布局和樂視生態(tài)的商業(yè)邏輯，或者預(yù)判樂視帝國究竟能不能成功，資本市場(chǎng)的行情或許已經(jīng)開始說明一些問題。

在迎來12周歲生日的時(shí)刻，樂視網(wǎng)股價(jià)連遭重挫。截至11月4日，樂視網(wǎng)收盤價(jià)為39.71元/股，三天前的11月1日，收盤價(jià)為44.33元/股，短短三日內(nèi)，市值蒸發(fā)91億元。同時(shí)，樂視股價(jià)已經(jīng)跌破8月初最新一輪45.01元/股的定增價(jià)。

必須看到，樂視正面臨著多重挑戰(zhàn)。樂視號(hào)稱要做“蘋果+特斯拉+三星+亞馬遜+奈飛+迪斯尼”式的新物種，但外界對(duì)于樂視戰(zhàn)線鋪得過長(zhǎng)從未停止質(zhì)疑。其中最為關(guān)鍵的是，樂視是否有充足的融資能力和彈藥撐起這些領(lǐng)域的發(fā)展？

11月6日，樂視控股CEO賈躍亭發(fā)表內(nèi)部信：《樂視的海水與火焰：是巨浪吞沒，還是把海洋煮沸？》，內(nèi)部信的用詞依舊煽情勵(lì)志。賈躍亭反思：“我們蒙眼狂奔、燒錢追求規(guī)模擴(kuò)張的同時(shí)，全球化戰(zhàn)線一下子拉得過長(zhǎng)，相對(duì)應(yīng)的是我們的資金和資源其實(shí)非常有限。雖然打贏了一場(chǎng)又一場(chǎng)戰(zhàn)役、開辟了一片又一片疆土，但糧草供應(yīng)不及時(shí)，后勁已經(jīng)明顯乏力。”賈躍亭稱，自己和公司管理層將為此承擔(dān)責(zé)任。即日起，自愿永遠(yuǎn)只領(lǐng)取公司1元年薪。

樂視股價(jià)的暴跌，或許是個(gè)偶然事件。但值得思考的是，相比于小米火箭式的成功，樂視用了更短的時(shí)間，在創(chuàng)造一個(gè)更為瘋狂的奇跡，樂視主推的核心理念“生態(tài)化反”，本身就是一種超前的理念，但這顯然還需要更多的業(yè)績(jī)和說服力來加以支撐，才能獲得更為廣泛的市場(chǎng)認(rèn)可。

“黑天鵝”重砸90億市值

無論是10月19日花費(fèi)巨資出征美國聲勢(shì)浩大的發(fā)布會(huì)，還是月初亮相的樂視金融業(yè)務(wù)，似乎都沒有樂視“理所當(dāng)然”的加分項(xiàng)。

截至11月4日，樂視網(wǎng)收盤價(jià)為39.71元/股，三天前的11月1日，收盤價(jià)為44.33元/股，短短三日內(nèi)，市值蒸發(fā)91億元。這創(chuàng)下樂視網(wǎng)股價(jià)自去年9月份以來的歷史新低。

值得注意的是，樂視股價(jià)目前已經(jīng)跌破8月初最新一輪45.01元/股的定增價(jià)。這意味著，此前剛剛參與公司非公開發(fā)行的4家認(rèn)購對(duì)象已出現(xiàn)賬面浮虧。

今年8月8日，樂視網(wǎng)非公開發(fā)行股票上市，其非公開發(fā)行新增股份1.07億股，財(cái)通基金、嘉實(shí)基金、中郵創(chuàng)業(yè)基金和章建平參與認(rèn)購，非公開發(fā)行價(jià)格為45.01元/股。上述股份鎖定期為12個(gè)月，預(yù)計(jì)上市流通時(shí)間為2017年8月8日。

據(jù)樂視網(wǎng)表示，募集的資金主要用于視頻內(nèi)容資源庫建設(shè)項(xiàng)目、平臺(tái)應(yīng)用技術(shù)研發(fā)項(xiàng)目和品牌營銷體系建設(shè)項(xiàng)目。

時(shí)代周報(bào)記者由此計(jì)算，財(cái)通基金此前獲配3910.24萬股，賬面浮虧2.07億元；“牛散”章建平，獲配2488.34萬股，賬面浮虧1.31億元；分別獲配2132.86萬股的嘉實(shí)基金和中郵創(chuàng)業(yè)基金，則分別浮虧1.13億元。

跌破定增價(jià)格，無疑會(huì)打破投資者的信心。而賈躍亭的內(nèi)心或許比這些認(rèn)購對(duì)象更為焦灼。據(jù)記者梳理財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)獲悉，截至2016年9月30日，賈躍亭一共持有6.82億股，持股比例為34.46%，而其中已質(zhì)押股份5.71億股，占其本人持股的83.63%。也就是說，賈躍亭在上市公司持有的股份已質(zhì)押超過八成。

而賈躍亭質(zhì)押的股權(quán)中，單于去年10月26日質(zhì)押的4.67億股公司高管鎖定股、4000萬股無限售流通股4000萬股，合計(jì)就達(dá)5.07億股。彼時(shí)，樂視股價(jià)約為50元/股。

艾媒咨詢創(chuàng)始人CEO張毅向時(shí)代周報(bào)記者分析道，最近出現(xiàn)很多供應(yīng)商的傳聞，拋開傳言不說，目前對(duì)于樂視整個(gè)生態(tài)布局而言，投資者不是沒有擔(dān)憂。這來自三方面的根源。首先，樂視全系列的戰(zhàn)略，前面有兩個(gè)標(biāo)桿，一是老牌企業(yè)蘋果，蘋果利用iPhone、iPad、iTunes，等產(chǎn)品形成封閉系統(tǒng)，通過硬件產(chǎn)品帶動(dòng)內(nèi)容消費(fèi)，獲得長(zhǎng)期的盈利，但在今年也面臨很大的瓶頸。另一個(gè)崛起中的標(biāo)桿小米，也是一個(gè)玩“硬件生態(tài)”的企業(yè)，如今估值大幅縮水。這種全戰(zhàn)略的布局，對(duì)企業(yè)的運(yùn)作能力有非常高的要求，目前投資者對(duì)于不再像之前一樣盲目“打雞血”，甚至有點(diǎn)“審美疲勞”，歸于理性。

其次，在對(duì)于樂視生態(tài)的實(shí)現(xiàn)，資本層面非常關(guān)鍵，樂視網(wǎng)是撐起樂視融資的一塊非常重要的牌，目前整個(gè)二級(jí)市場(chǎng)處于低迷的狀態(tài)，今年以來很多企業(yè)定增的效果并不好。

第三，在樂視的經(jīng)營業(yè)績(jī)上，鋪開的領(lǐng)域很多，但真正賺錢的領(lǐng)域非常少。電視、廣告收入不錯(cuò)，但手機(jī)、影視、以及周邊產(chǎn)品，很難突破，實(shí)現(xiàn)預(yù)期，整體而言，樂視的造血能力沒有想象中那么強(qiáng)勁。

深陷“欠款羅生門”

相比于股價(jià)的下跌，傳言四起的“欠款風(fēng)波”，更將樂視推向輿論漩渦之中。

就在賈躍亭在美國高調(diào)宣布2017年初的CES，樂視戰(zhàn)略合作伙伴FF首款量產(chǎn)車即將與全球用戶見面之后，美國媒體隨即曝出，由于拖欠工程款，賈躍亭在美國內(nèi)華達(dá)州投資10億美元正在建設(shè)的一家汽車工廠面臨停工。

此后，更有消息傳出，為了保證隨后的電動(dòng)汽車工廠順利開工，樂視甚至開始通過緩發(fā)員工工資、停止出貨用戶全款預(yù)購的手機(jī)來籌集現(xiàn)金流，與此同時(shí)，樂Pro3推遲發(fā)貨。

針對(duì)“欠款”的傳聞，樂視方面向記者表示，公司旗下各業(yè)務(wù)線與供應(yīng)商均保持了良好的合作關(guān)系，業(yè)務(wù)運(yùn)轉(zhuǎn)良好，并不存在拖欠巨額款項(xiàng)的情況。因拖欠供應(yīng)商巨額貨款，導(dǎo)致股價(jià)下跌的傳聞，毫無事實(shí)依據(jù)，屬于不負(fù)責(zé)任的抹黑造謠。部分傳聞指稱公司因資金鏈緊張，開始使用緩發(fā)員工工資，停止出貨等方式籌集現(xiàn)金流，此類傳聞為無端造謠。

此前，樂視不斷曝出的融資消息似乎擁有著充裕的資金來源。資料顯示，近年來，樂視旗下樂視影業(yè)、樂視云、樂視體育及樂視手機(jī)等項(xiàng)目，吸引來自國家電網(wǎng)旗下英大資本、深圳市政府投資平臺(tái)深創(chuàng)投、云鋒基金、聯(lián)想控股、民生信托等多家資本“入席”。與此同時(shí)，柳傳志、盧志強(qiáng)、沈國軍等大佬亦先后為樂視站臺(tái)。

今年3月，樂視云宣布獲得A輪融資達(dá)10億人民幣；4月，樂視體育啟動(dòng)B輪融資，融得80億；9月，樂視超級(jí)汽車首輪融資完成，融資額達(dá)10.8億美元。與此同時(shí)，樂視對(duì)外的投資額也不斷上升，由2014年的16億元增加到2015年的30.4億元。

到了今年，樂視的“開銷”則不斷刷新紀(jì)錄。今年5月，樂視斥資29億收購房地產(chǎn)項(xiàng)目世茂工三。6月份，樂視斥資9億增持酷派股份成第一大股東。7月份，樂視宣布以20億美元全資收購北美第二大電視廠商Vizio。8月，樂視宣布，將投資近200億在浙江湖州德清的莫干山經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)建設(shè)超級(jí)汽車工廠和汽車生態(tài)小鎮(zhèn)。除此以外，樂視旗下的樂視體育在版權(quán)購買上也屢砸重金。

不過，近三個(gè)月，不少來自廠商、供應(yīng)鏈的人士均向記者指出了同樣一個(gè)問題，樂視生態(tài)系統(tǒng)里面的某些領(lǐng)域，資金鏈確實(shí)不太順暢。

去年以來，廣東地區(qū)連續(xù)爆發(fā)供應(yīng)鏈危機(jī)，供應(yīng)商倒閉、跑路的新聞時(shí)有傳出。供應(yīng)商如果出現(xiàn)大額度的欠款問題，很可能會(huì)拖垮整個(gè)企業(yè)的運(yùn)作。“樂視商業(yè)信用不是特別好，未來供應(yīng)商的問題有可能會(huì)集中爆發(fā)，產(chǎn)生連鎖反應(yīng)。”一名制造業(yè)企業(yè)高層甚至向記者如此表態(tài)。對(duì)此，樂視方面并未對(duì)記者作出回應(yīng)。

一半海水，一半火焰

在手機(jī)行業(yè)，誕生于2010年的小米，僅僅用了三、四年的時(shí)間，就創(chuàng)造了躋身全球前五，估值450億美元的奇跡。在外界看來，當(dāng)年小米成功的原因在于卡位在價(jià)格戰(zhàn)上，以極高的性價(jià)比，微利模式吸引了一大批互聯(lián)網(wǎng)用戶。

而樂視，則正以更加瘋狂更加激進(jìn)的聲勢(shì)在開創(chuàng)另一個(gè)新的奇跡。

IHS最新數(shù)據(jù)顯示，2016年第三季度中，中國的智能手機(jī)市場(chǎng)發(fā)生了翻天覆地的變化。中國智能手機(jī)市場(chǎng)三季度銷量為1.23億臺(tái)，較2015年第三季度同比增長(zhǎng)15%。其中，自去年5月份發(fā)布至今，年僅一歲半的樂視手機(jī)，第三季度出貨量為五百萬臺(tái)，市場(chǎng)份額為4%，領(lǐng)先中興，躍升至國內(nèi)第九位。

第一手界研究院院長(zhǎng)孫燕飚向時(shí)代周報(bào)記者介紹道，以樂視2手機(jī)為例，賣一臺(tái)就要虧200塊錢，去年5月開始，到現(xiàn)在出貨量在1700萬臺(tái)左右，這筆賬，不算營銷費(fèi)用、研發(fā)成本等，就要虧下34億。

據(jù)孫燕飚進(jìn)一步解釋，樂視在線下店面銷售，往往會(huì)捆綁會(huì)員費(fèi)賣，一部1099元的手機(jī)，會(huì)賣到1399元至1699元，而樂視銷售內(nèi)容包的錢進(jìn)的不是樂視的口袋，絕大部分提成給了渠道商，給經(jīng)銷商足夠的利潤推動(dòng)其銷售的積極性，這也是oppo、vivo成功的利器。“所以樂視是用一年內(nèi)容利潤的代價(jià)，來獲得大量未來內(nèi)容收費(fèi)的用戶，且不論用戶的復(fù)購率如何，但這些免費(fèi)的硬件，至少要等到2017年、2018年才能開始產(chǎn)生利潤。這當(dāng)中的關(guān)鍵就在于，樂視的資金能否順利運(yùn)轉(zhuǎn)到那一年。這考驗(yàn)的是樂視的資金鏈和融資能力。”

一邊是突飛猛進(jìn)的戰(zhàn)略與業(yè)績(jī)，一邊是日益凸顯的資金與組織壓力。

賈躍亭在6日的全員信中談到，公司節(jié)奏過快，近幾個(gè)月供應(yīng)鏈壓力驟增，加上一貫伴隨LeEco發(fā)展的資金問題，導(dǎo)致供應(yīng)緊張，對(duì)手機(jī)業(yè)務(wù)持續(xù)發(fā)展造成極大影響。

“我們的資金和資源其實(shí)非常有限。一方面樂視汽車前期投入巨大，陸續(xù)花掉100多億的自有資金，直接導(dǎo)致我個(gè)人對(duì)LeEco的資金支持不足。”

此外，樂視融資能力不強(qiáng)，方式單一、資本結(jié)構(gòu)不合理，外部融資規(guī)模難以滿足快速放大資金需求。賈躍亭說，樂視糧草供應(yīng)不及時(shí)，后勁已經(jīng)明顯乏力。

賈躍亭甚至談道，生態(tài)組織能力相對(duì)滯后。樂視今年新增超過5000名員工，人員擴(kuò)張速度業(yè)界罕見。由于忙于打仗，核心管理層和骨干員工雖然個(gè)人工作投入度敬業(yè)度依舊極高，卻沒有更多精力和時(shí)間去梳理組織架構(gòu)和新人培養(yǎng)，當(dāng)管理能力沒有跟上的時(shí)候，隨之出現(xiàn)了“大公司病”苗頭甚至一些人浮于事及組織效能不高等問題。

一位此前搭乘傳說中飛往美國砸場(chǎng)的“樂視專機(jī)”的老記者向記者感慨道，樂視需要賈躍亭這種明星做派和華麗包裝，因?yàn)閿傋愉伒锰?，需要這種明星包裝去吸引合伙人、說服投資人。“樂視描繪的東西如果能成為現(xiàn)實(shí)，會(huì)是一個(gè)偉大的公司，不能成就會(huì)成為忽悠，成王敗寇。但要實(shí)現(xiàn)需要太多的投資，不知能否堅(jiān)持到那天。”

在孫燕飚看來，樂視肯定能夠順利度過這一關(guān)，這是因?yàn)闃芬暚F(xiàn)階段遇到了發(fā)展瓶頸，融資困難。但樂視背后的投資商很多。目前樂視的布局、商業(yè)模式已經(jīng)成形，大家坐在同一條船上，投資方肯定不希望樂視崩盤。“融資的問題肯定會(huì)困擾到2018年，但在股價(jià)低迷時(shí)，很可能會(huì)有大財(cái)團(tuán)入場(chǎng)。樂視快起快打，對(duì)投資方來說是一塊大肥肉，奇貨可居。賈躍亭的股份也面臨被稀釋的問題，如何權(quán)衡這個(gè)問題，挑戰(zhàn)著賈躍亭的智慧。

對(duì)此，賈躍亭在內(nèi)部信中表示，將對(duì)樂視戰(zhàn)略實(shí)施重大改變。樂視生態(tài)戰(zhàn)略第一階段，以各個(gè)子業(yè)務(wù)線為主、平臺(tái)業(yè)務(wù)為輔。但在蒙眼狂奔、燒錢追求規(guī)模擴(kuò)張同時(shí)，全球化戰(zhàn)線一下子拉得過長(zhǎng)。眼下，樂視要進(jìn)入生態(tài)戰(zhàn)略第二階段聚焦現(xiàn)有生態(tài)，告別燒錢擴(kuò)張。在新階段7大子生態(tài)縱深發(fā)展、非上市公司板塊業(yè)務(wù)要以經(jīng)營為導(dǎo)向、上市公司要以實(shí)現(xiàn)全面盈利為目標(biāo)。

時(shí)代周報(bào) 丨王媛